CCT 13.0.1.99
OCCT 是最受歡迎的全能穩(wěn)定性檢查和壓力測試工具。OCCT 擅長對組件（CPU、GPU、內(nèi)存、GPU 內(nèi)存和電源）生成高負荷，并旨在比任何其他工具更快地檢測硬件錯誤或穩(wěn)定性問題。它還嵌入了一個監(jiān)控引擎，方便診斷并通過圖表查看計算機在高負荷下的反應(yīng)。
6 種測試 OCCT 包含 6 種不同的測試：用于 CPU 的 OCCT 和 Linpack，測試系統(tǒng)內(nèi)存的 Memory，測試顯卡的 3D 和 VRAM，以及對電源進行壓力測試的 Power。您甚至可以使用外部應(yīng)用程序生成報告，通過僅監(jiān)控測試來監(jiān)控您的電腦！
監(jiān)控 OCCT 將監(jiān)控您的計算機讀數(shù)，并以實時圖表的形式展示溫度、電壓、風(fēng)扇速度、頻率、組件使用率和測試期間的功耗。我們使用的是來自 HwInfo 的出色引擎！
內(nèi)置保護功能 擔(dān)心燒壞組件？在 OCCT 的選項中設(shè)置最高溫度閾值！如果某個組件在測試期間達到這個臨界溫度，OCCT 將立即停止運行。
測試報告 測試結(jié)束后，您將能夠保存一份完整的圖形報告，以便進行診斷。
更新日志 OCCT PERSONAL 13.0.1 2024/06/21
用戶界面 修復(fù)：在企業(yè)版的計劃中使用基準測試時，持續(xù)時間將正確顯示為“自動/無限”。
用戶界面 許多小錯誤修復(fù)（證書中的注釋不再居中，……）
基準測試 修復(fù)：當上傳被禁用時，結(jié)果將正常顯示。
基準測試 綁定到私人證書的基準測試也會設(shè)置為私有。當證書變?yōu)楣矔r，它們也會變?yōu)楣?。稍后將添加一個單獨設(shè)置它們?yōu)樗接谢蚬驳臋C制。
基準測試 修復(fù)：如果基準測試不是第一個周期，在計劃中運行基準測試會丟棄配置。
穩(wěn)定性證書 穩(wěn)定性證書現(xiàn)在可以在生成時設(shè)置為私有或公共。私有證書會被上傳并創(chuàng)建，占用一個位置，但只對所有者可見?？梢栽?Ocbase 的儀表板上將其設(shè)置為公共。
報告 修復(fù)：在企業(yè)版報告中更改選定周期將正確更新監(jiān)控表。
報告 修復(fù)：更改周期將不再重置企業(yè)報告中的過濾器和選定傳感器。
報告 修復(fù)：如果一個計劃僅包含基準測試，報告將無法加載。
報告 修復(fù)：未選擇任何傳感器時，將正確顯示空圖表，而不是 HTML 報告中的先前選定傳感器。
文是橡樹資本聯(lián)合創(chuàng)始人霍華德·馬克斯（Howard Marks）發(fā)于2023年7月10日的備忘錄《Taking the Temperature》，原創(chuàng)翻譯，主要還是為了自己通讀一遍原文。如有錯漏還請海涵，歡迎批評指正。以下是正文——
去年秋天我在準備《與金融時報共進午餐》（Lunch with the FT）的采訪時，我給記者Harriet Agnew發(fā)了我在2000年至2020年間撰寫的、其中包含了市場判斷的五篇備忘錄。它們是如何選的？首先，我覺得這些備忘錄準確地傳達了我在那20年期間的關(guān)鍵轉(zhuǎn)折點上的想法。其次，我的判斷結(jié)果證明是正確的。
五次判斷
Five Calls
我之前寫過一篇關(guān)于2017年那陣子的文章，當時我正在寫我的《周期：投資機會、風(fēng)險、態(tài)度與市場周期》（Mastering the Market Cycle）一書，然后和我兒子Andrew在反復(fù)討論一些想法。我說：“你知道，回顧過去，我認為我的市場判斷總是大約正確的?！?/span>他的回答如往常一樣一針見血：“是啊，老爸，那是因為你在50年里就做五次判斷?！蔽一腥淮笪颍核媸?00%正確。在這五個例子中——在分別的備忘錄發(fā)表前后——市場要么瘋狂上漲，要么嚴重低迷，因此，我得以能夠建議要變得更具防御性或更具進攻性，同時還有相當機會是正確的。（在我進一步之前，讓我先澄清下，雖然事后看來這些判斷背后的邏輯是正確的，但這并不意味著我做出這些判斷時沒有非常的惶恐不安。）
為了說明一個人會如何進行市場判斷，我將簡要總結(jié)下令我做出這五次判斷的是什么。（我將不會展開細節(jié)，因為我在每一節(jié)中引用的同時期的備忘錄對那些感興趣的人來說已經(jīng)綽綽有余了。）當你閱讀每一個事件的描述時，仔細觀察那些促成和源自每一個段事件的力量是如何通向下一段的。你將能夠理解為什么我長期強調(diào)因果關(guān)系在市場周期中的作用。
2000年1月
January 2000
1999年秋天，在科技、媒體和電信股大幅上漲的背景下，我讀了Edward Chancellor的杰出著作《投機狂潮》（Devil Take the Hindmost）。我被TMT的繁榮和歷史泡沫之間的相似之處所震驚——后者正是這本書的主題。輕松獲利的誘惑、辭去日常工作來投錢的意愿，愉快地投資于商業(yè)模式都無法解釋的虧損公司的能力——所有這些感覺都像是金融歷史進程上押韻的主題，導(dǎo)致泡沫及其痛苦的破裂。而在1999年行將結(jié)束之際，所有這些都在投資者行為中顯現(xiàn)出來。
雖然當時我沒有直接參與股權(quán)投資，橡樹資本的投資在科技領(lǐng)域也極少（如果有的話）有敞口，但我還是觀察到許多市場敘述我認為好得難以置信。因此，我在2000年初發(fā)表的備忘錄《泡沫.com》（bubble.com）中就這么說。這篇備忘錄描述了科技投資者如何以天文數(shù)字的價格購買年輕公司的股票，在很多情況下價格是當前收入的好幾倍，而這些公司通常沒有利潤。事實上，許多都沒有收入，在這種情況下，價格僅僅是基于比一個概念和希望多一點的東西之上。我將泡沫定義為對某種資產(chǎn)或行業(yè)的非理性抬高的看法，而1990年代末的TMT狂熱就是這一定義的例證。因此，我寫道如下：
簡而言之，我發(fā)現(xiàn)科技、互聯(lián)網(wǎng)和電信類股是一個過熱的投機市場的證據(jù)鋪天蓋地，過去的狂熱中的相似之處也是如此……
今天要說科技、互聯(lián)網(wǎng)和電信類股的股價太高、即將下跌，就好比今天站在一列貨運列車前面。說它們從一次巨大的經(jīng)濟繁榮中受益，應(yīng)該以非常懷疑的態(tài)度加以審視，是我覺得該對你們說的。
在我看來，TMT泡沫在2000年初破裂，沒有別的原因，就是股價已經(jīng)變得不可持續(xù)的高。標準普爾500指數(shù)從2000年的高點到2002年的低點下跌了46%，而高科技股權(quán)重的納斯達克綜合指數(shù)在此期間下跌了80%。許多科技股的跌幅更大，而諸如電子商務(wù)等領(lǐng)域的許多年輕公司最終變得一文不值。然后“泡沫”一詞成為了新一代投資者日常用語的一部分。
2004年底至2007年中
Late 2004 to Mid-2007
2000年代中期，TMT泡沫的后果導(dǎo)致了這么個環(huán)境，在我看來，就像一場緩慢發(fā)展的火車事故，重點是“緩慢發(fā)展”。我抱怨開始得太早了……或者我的時機是合理的，但負面后果發(fā)展所花的時間比它們所應(yīng)該的更長。
總之，美聯(lián)儲正在實施寬松貨幣政策——將聯(lián)邦基金利率降至新低——以應(yīng)對TMT泡沫破裂的潛在后果。因此，在我2004年底的備忘錄《今日風(fēng)險與回報》（Risk and Return Today）中，我觀察到：（a）大多數(shù)資產(chǎn)類別的預(yù)期回報都異常低；（b）投資者追求風(fēng)險以尋求改善這些低回報，促使他們擁抱高風(fēng)險和“另類”投資。
我在備忘錄《它們又來了》（There They Go Again）（2005年5月）中指出了其中的一些另類投資，花了大部分時間在討論住宅房地產(chǎn)，因為這是投資者所擁抱的最顯眼的謬誤：相信房價只會上漲。我還討論了投資者的趨勢：（a）忽視過去周期的教訓(xùn)，（b）受新發(fā)展所惑，以及（c）在諸如“這次不一樣”、“高風(fēng)險意味著高回報”或“如果不管用了，我就退出”等老生常談的指導(dǎo)下，涌入風(fēng)險投資。許多這樣的邏輯錯誤都被房地產(chǎn)市場的投資者所犯下。
那段時期橡樹資本的行為背后的驅(qū)動力并非上述任何一種。相反，是在于我的橡樹資本聯(lián)合創(chuàng)始人Bruce Karsh和我每天花大量時間跋涉到彼此的辦公室，抱怨那些瘋狂的交易——特點是對投資的低回報、高風(fēng)險，以及發(fā)行人有很多選擇權(quán)——這些交易很容易地被推向市場。“如果這樣的交易都能達成，”我們都同意，“市場一定出了什么問題?！?/span>我們認為，很少人表現(xiàn)出謹慎、自律、價值意識，或者有能力抵制對錯過的恐懼。投資者應(yīng)該舉止紀律嚴明，阻止不夠格證券的發(fā)行，但在那些日子里，他們并沒有履行這一職能。這表明事態(tài)令人擔(dān)憂。
這些觀察——同時還有對當時普遍存在的高價格和低預(yù)期回報的認識——說服了我們顯著地提升了我們通常對防御性的重視。作為回應(yīng)，我們出售了大量資產(chǎn)，清算了大型基金，組織了小型基金（或者在某些策略中完全沒有基金），并大幅提高了評估潛在新投資的門檻。
2007年7月，我發(fā)表了備忘錄《一切都好》（It's All Good），在其中我更加強調(diào)（而且時機也更好）:
我們在這個周期中位于何處？在我看來，沒什么神秘的。我看到低水平的懷疑、恐懼和風(fēng)險厭惡。大多數(shù)人都愿意承擔(dān)風(fēng)險投資，通常是因為傳統(tǒng)的安全的投資所承諾的回報看上去如此貧乏。即便對安全投資缺乏興趣和對風(fēng)險投資的接受，使得風(fēng)險/回報線的斜率相當平坦，情況也是如此。風(fēng)險溢價是我總體見過最吝嗇的，但很少人拒絕接受增量風(fēng)險以作為回應(yīng)……
在我寫了《一切都好》（It's All Good）的八個月后，貝爾斯登（Bear Stearns）在投資次級抵押貸款的基金的重壓之下崩盤了。然后，在9月中旬，我們接連看到美國銀行（Bank of America）對美林（Merrill Lynch）的救助、雷曼兄弟（Lehman Brothers）的破產(chǎn)，以及對美國國際集團（AIG）的緊急財政援助。標普500指數(shù)在2009年2月跌至735點的低點，較2007年1549點的高點下跌了53%（較我發(fā)布得太早的《今日風(fēng)險與回報》（Risk and Return Today）時的水平下跌了39%）。
重要的是，橡樹資本根本上沒有參與次級抵押貸款或抵押貸款支持證券。此外，這些資產(chǎn)是在投資界的一個相對偏遠的角落進行交易的，而我們對那里發(fā)生的事情幾乎沒什么了解。換而言之，我們的謹慎結(jié)論的得出并非基于某一主題的專業(yè)見解，而是一個異常好的例子，我稱之為“測量市場溫度”（見下文）。
2008年底
Late 2008
2008年9月伊始，世界似乎相對平靜，但隨后雷曼兄弟（Lehman Brothers）的破產(chǎn)申請——如前面提及——在月中發(fā)生了。市場迅速分崩離析，基于一種世界末日的觀點，即雷曼兄弟的破產(chǎn)是一個邏輯進程的一部分，這個進程始于貝爾斯登（Bear Stearns）作為一個獨立實體不復(fù)存在，最終可能導(dǎo)致全球金融體系的崩盤。自滿讓位給了恐慌，而全球金融危機——大寫的——向我們?yōu)l臨前方。
預(yù)期到我們正在見證的魯莽行為（見前一節(jié)）最終會為我們的不良債務(wù)策略創(chuàng)造大量的買入機會，橡樹資本在2007年1月至2008年3月期間為不良債務(wù)組織了一只110億美元的“儲備基金”。該基金的設(shè)立是為了——假如事態(tài)發(fā)展到危機的程度——至2008年中還未發(fā)生——可以給我們提供資金進行投資。由于它的前任基金才剛剛實現(xiàn)完全投入，在雷曼破產(chǎn)之前我們便開始慢慢投入儲備基金。在雷曼兄弟崩盤后的市場恐慌中，我們的首要任務(wù)是弄清楚如何最好地進行。我們應(yīng)該繼續(xù)投入基金的資本，還是將其作為儲備？或者我們應(yīng)該踩踩油門？這是底部嗎？我們怎么能確定前方會是什么？鑒于環(huán)境的獨特性和許多未知因素，沒有金融部門崩潰的歷史可倚賴，也沒有明智的方法來處理這些問題。未來不可知，我們便應(yīng)用了我們所能想到唯一的分析框架（盡管十分簡單）:
我認為前景得二分來看：世界會終結(jié)還是不會？如果你不能說會，你就必須說不會，并相應(yīng)行動。特別是，說它會終結(jié)會導(dǎo)致無所作為，而說它不會終結(jié)則將允許我們做一些在過去一直有效的事情。
我們投資會基于世界將繼續(xù)的假設(shè)，公司將賺錢，它們將有價值，以低價買入它們的索取權(quán)從長遠來看是可行的。有什么別的選擇？……
似乎沒有人能夠想象目前的惡性循環(huán)將如何被打破。但我想我們必須假設(shè)它會被打破。
必須指出的是，就像兩年前一樣，人們正在接受一些以前從未被認為正確的東西是正確的。當時的觀點是，大規(guī)模杠桿化的資產(chǎn)負債表被金融工程的奇跡變得安全了。今天，關(guān)鍵的金融部門及其最大的機構(gòu)們無法生存……（《沒有人知道》，2008年9月19日）
上述的推理使我們得出結(jié)論：假如我們投資了，然后金融世界崩盤，我們做了什么都無關(guān)緊要。但假如我們不投資，它卻沒有崩盤，那我們就沒履行好我們的職責(zé)。因此，我們做了一個缺少支持的假設(shè)，即金融世界將繼續(xù)存在，并得出結(jié)論，這意味著我們應(yīng)該積極投資。Bruce Karsh的團隊大舉投入，從2008年9月18日至年底，平均每周投資4億美元——基本上，單一季度總共投資了60億美元。在那期間，橡樹資本其余團隊的買入使投資總額達到了75億美元。
在橡樹資本之外，我們很少碰到把錢實際投入，或者愿意承認我們可能在做正確的事情的人。我告訴一位記者朋友我們正在買入，然后他——懷疑地——說:“你在！？！”
大約在同一時間，我與一家客戶機構(gòu)的CIO會面，作為我們?yōu)橐恢换鸾蹈軛U而籌集股本的努力的一部分，這只基金幾乎要收到追加保證金的通知，而盡管我對她提出的所有日益負面的情況都做出了很好的回應(yīng)，但我們從來沒有達到一個她承認“情況不會那么糟”的地步。這種無法抑制的悲觀情緒的展示——和在當時似乎很普遍——使我確信，我們所買入資產(chǎn)的價格中體現(xiàn)著極少的樂觀情緒，以至出現(xiàn)虧錢的可能性也極小。這是我在那天我寫的備忘錄中說的：
懷疑主義和悲觀主義并不是同義詞。當樂觀主義過度時，懷疑主義就會招致悲觀主義。但當悲觀主義過度時它也會招致樂觀主義……
在一個熊市的第三階段……每個人都同意事情只會變得更糟。其中的風(fēng)險——就機會成本或放棄的利潤而言——同樣顯而易見。在我腦中，毫無疑問，上周熊市已經(jīng)達到了第三階段。這并不意味著它不會進一步下跌，或者一個牛市即將開啟。但這確實意味著負面因素已經(jīng)擺在臺面上，樂觀主義徹底缺乏，而更大的長期風(fēng)險可能在于不做投資。
2003-2007年周期上行階段的過度、錯誤和愚蠢，是我所見過的最嚴重的。隨之而來的恐慌亦然。對證券價格造成的損害可能足以糾正這些過度——或者過多或者過少。但現(xiàn)在無疑是在瓦礫中挑揀的好時機。(《消極主義的極限》，2008年10月15日)
重要的是，我們對投資儲備基金資本的信心受以下事實所增強：（a）我們買入的是最近被收購標的的高質(zhì)量公司的最優(yōu)先級債券，以及（b）我們買入價格如此之低，以至即使這些公司最終價值只有收購基金剛剛所支付的四分之一或三分之一，我們的債務(wù)持倉也會表現(xiàn)良好。
諸如與憂心忡忡的CIO拜訪這樣的插曲告訴我，后雷曼的市場溫度太低了?？謶痔?，而貪婪太少；悲觀主義太多，而樂觀主義太少；以及風(fēng)險厭惡太多，而風(fēng)險承受太少。消極的可能性被當作事實來接受。當這些事情都成真，那么以下理所當然：（a）投資者預(yù)期很低；（b）資產(chǎn)價格可能并不過高；（c）投資者失望的可能性很??；以及（d）因此持續(xù)虧損的可能性很小，價格奮力走高的概率頗大。換而言之，這是一個買入機會的縮影。
2012年3月
March 2012
在2000年中的TMT泡沫破裂之后，標普500在2000年、2001年和2002年下跌，這是自1939年以來首次出現(xiàn)連續(xù)三年負回報。這些下跌導(dǎo)致許多投資者對股權(quán)失去興趣。就在幾年前，還有著普遍的信仰，認為股票不可能在一段有意義的時期內(nèi)表現(xiàn)不佳。現(xiàn)在，突然之間，這樣的時刻似乎近在咫尺。股票帶來了幻滅，這可能是市場上最強大的力量之一，然后投資者轉(zhuǎn)而反對市場。
在這一切最初的幾年，對股權(quán)——以及債券——興趣的缺乏——鑒于美聯(lián)儲將收益率壓得如此之低——導(dǎo)致許多投資者得出結(jié)論，認為他們無法通過傳統(tǒng)資產(chǎn)類別獲得他們的目標回報。這進而導(dǎo)致資本流向另類投資，先是對沖基金，然后是私人股權(quán)。很快投資者就面臨著全球金融危機和對上述金融部門崩盤的擔(dān)憂，這又增加了他們的負面情緒。這些發(fā)展對投資者心理影響嚴重，結(jié)果，標普500從2000年到2011年基本持平，12年平均回報僅為每年0.55%。
這便是2012年3月時的情況，當時我寫了備忘錄《一切又都似曾相識》（Déjà Vu All Over Again）。我的靈感出現(xiàn)在——一趟智利出差中正輾轉(zhuǎn)難眠——我打開我的橡樹資本包想拿點什么東西來讀，然后發(fā)現(xiàn)一篇我想重溫的舊文——因為我感覺到當前的環(huán)境和文章中所描述的環(huán)境之間的相似之處。文章是《股權(quán)之死》（The Death of Equities），有史以來最重要的關(guān)于投資的雜志文章之一。這篇文章出現(xiàn)在1979年8月13日的《商業(yè)周刊》（Businessweek）上，之后數(shù)年通脹肆虐、經(jīng)濟新聞沉悶、股市表現(xiàn)不佳。
簡而言之，這篇文章的主題是，沒有人會再投資股票了，因為股票在如此長的時間里表現(xiàn)如此之糟。以下是文章的一些觀察見解：
不管是什么原因引起的，通脹的制度化——以及傳播和心理的結(jié)構(gòu)性變化——已經(jīng)對數(shù)百萬投資者扼殺了美國股市……
對投資者而言……低股價仍然抑制著買入……
然后，好壞與否，美國經(jīng)濟都可能不得不將股權(quán)之死視為一種近乎永久性的狀況——某天會逆轉(zhuǎn)，但近期不會……
需要一次持續(xù)幾年的牛市，才能吸引廣泛投資者的興趣并恢復(fù)信心。
換而言之，糟糕的業(yè)績表現(xiàn)導(dǎo)致了投資者興趣寡然，而興趣寡然延續(xù)糟糕的業(yè)績表現(xiàn)，造成了我們在市場上不時看到的一種不可阻擋的惡性循環(huán)。在作者看來，這種消極狀態(tài)可能會持續(xù)多年。
就像投資界的許多論點一樣，《股權(quán)之死》中的斷言表面上看似乎是合理的。但假如你再深入探究一點——然后，特別是，假如你像一個逆向投資者那樣思考——邏輯缺陷就輕易變得明顯。如果對股權(quán)的樂觀和熱忱處于低位，意味著情況不會變得更糟呢，又怎么說？這難道不意味著情況只會變得更好嗎？然后在這種情況下，假定低股價預(yù)示著未來的上漲，而非持續(xù)的停滯，難道不是合情合理的嗎？
上面這段話簡要描述了一般投資者的思維和我所說的“第二層次思維”之間的區(qū)別。后者并不依賴于第一印象；相反，它更深刻、更復(fù)雜，也更微妙。特別是，第二層次思考者明白，大眾的信念塑造了市場，但如果這些信念是基于情感而非冷靜分析，那么他們應(yīng)該經(jīng)常押注相反，而不是支持。下面是我在《一切又都似曾相識》中的表述：
負面因素對一般投資者來說顯而易見。從而其得出了負面結(jié)論。但那些運用邏輯和洞察、而非膚淺觀點和情緒的人，會看到非常不同的東西。
因此，對于經(jīng)驗更豐富的投資者來說，《股權(quán)之死》——或許是有史以來寫過的關(guān)于股市最徹底陰郁的文章——其后就出現(xiàn)市場歷史上最積極的時期之一（假如不是唯一），并不會讓人感到意外。從1979年（寫那篇文章的時候）到1999年（就在TMT泡沫破裂之前）的21年間，標普500的平均年回報率為17.9%。這幾乎是其長期平均水平的兩倍，并足以將1979年的1美元變?yōu)?999年的32美元！再一次摘自《一切又都似曾相識》：
重要的是，1979年的這次上漲是由負面因素的積累以及過度悲觀的折價所鋪墊的……推斷者對股票舉旗認輸，而此時恰是逆向投資者轉(zhuǎn)向樂觀之時。其將永遠如是……
這里最大的諷刺是，外推者真實地認為他是在尊重歷史：他在假設(shè)一種已經(jīng)在進行的趨勢會繼續(xù)下去。但值得他關(guān)注的歷史，并不是一項資產(chǎn)價格最近的漲跌，而是大多數(shù)東西最終被證明是周期性的并傾向于從極端搖擺回平均這一事實。
2012年重讀《股權(quán)之死》，令我得以立刻看到當下那時和寫那篇文章時的環(huán)境之間的相似之處。近期事件非常負面，業(yè)績表現(xiàn)不佳，以及投資者情緒低落。這足以使我——從歷史的教訓(xùn)中受益——采取一個積極的立場：
（2012年的）故事并不像1979年時那樣的絕望，但都是一致的負面。因此，雖然我不預(yù)期會出現(xiàn)像《股權(quán)之死》緊隨其后那樣的股權(quán)升值，但我發(fā)現(xiàn)不難在腦中浮現(xiàn)出積極的場景。
結(jié)果：從2012年——《一切又都似曾相識》那年——到2021年，標普500每年回報16.5%。再一次，過度的負面情緒導(dǎo)致大幅上漲。就這么簡單。
2020年3月
March 2020
五次判斷中的最后一個——近得足夠讀者們回想起背景——是在Covid-19疫情的早期。該疾病于2020年2月開始進入大多數(shù)人的意識，然后從2月中旬到3月中旬，標普500下跌了約三分之一。
在《沒有人知道2》（Nobody Knows II ）（2020年3月）——我疫情期間的第一篇備忘錄——中，我引用了哈佛大學(xué)流行病學(xué)家Marc Lipsitch，他在一個播客上說，在試圖理解這種疾病時，我們有（a）事實、（b）從其他病毒類比得到的有據(jù)推斷，以及（c）觀點或猜測。但當時對我來講很清楚，關(guān)于疫情未來走向并沒有“事實”，也沒有類似量級的“其它病毒的歷史”可供推斷。因此，我們剩下的只有“觀點或猜測”。
以上的底線——簡單說——是我們對未來會怎樣一無所知。但盡管有些人認為對未來的無知意味著他們不得采取任何行動，但邏輯和冷靜思考問題的人則應(yīng)該意識到，無知并不意味著他們所處的位置就必然是他們所應(yīng)該保持的位置。（這與橡樹資本在后雷曼時代的思路非常相似。）
兩周后，2020年3月19日，我在客戶專享的《每周更新》中以一種類似的方式結(jié)尾：
我將簡單地總結(jié)下我的觀點——因為也沒什么復(fù)雜的東西要說：
前面描述的一些市場判斷依賴于歷史知識和/或邏輯分析，而這一建議則主要是基于對無知的承認。我們所確切知道的是：（a）有一場疫情正在進行；（b）美國股市下跌了三分之一。然而，不管標普500在2月觸頂3386點時長期投資者在股票投了多少資金，他們都應(yīng)該考慮在大約一個月后觸及2237點時增加頭寸，不才是合理的嗎？這就是我推理的精髓。以下是我如何一步步得出上述結(jié)論：
我們很容易說，市場上出現(xiàn)了某種接近恐慌的東西。在過去一個月里，我們已經(jīng)看到了幾次百分比創(chuàng)紀錄的下跌（1940年以來只有黑色星期一超過——1987年10月19日——標普500一天內(nèi)下跌了20.4%）。本周和上周包含下跌的日子如下：-7.6%，-9.5%，-12.0%，以及昨天-5.2%。這些都是巨幅損失……
……人們爭相套現(xiàn)。多頭頭寸和空頭頭寸都已平倉——混亂和不確定性的一個明確信號。貨幣市場基金的現(xiàn)金出現(xiàn)大幅增加。這并沒有告訴我們?nèi)魏斡嘘P(guān)基本面的信息，但最終市場業(yè)績表現(xiàn)的前景已得到改善：
（用Justin Quaglia——我們的一位交易員——的話來說，）在（債券）市場經(jīng)歷了基本停滯但壓力巨大的兩天之后，我們“終于迎來橡皮筋繃斷”。被迫賣出者（因為立即現(xiàn)金流需求所以需要賣出）在匆忙中拉低了市場。我們以低3-5點開盤，然后華爾街再次猶豫是否要承擔(dān)風(fēng)險……
我們從來都不樂意看到帶來混亂的事件，尤其是今天正在發(fā)生的這些事件。但正是像Justin上面所描述的那種情緒，激發(fā)了情緒化賣出，讓我們得以能買到最佳的便宜貨。（《每周更新》，筆者加粗）
盡管歷史基礎(chǔ)或嚴密的量化分析皆不可得，但上述段落表明，人們?nèi)匀豢梢苑线壿嫷貨Q定一個適當?shù)男袆舆^程。正如我在同一篇備忘錄中寫的：
我們知道什么呢？除了資產(chǎn)價格大幅下跌、資產(chǎn)持有者冷靜持有的能力正在消失、被激發(fā)的賣出正在抬頭的事實之外，也沒什么了。
但這就足夠了。并不需要停頓，而是要一些步驟，可以幫助我們?nèi)ダ么蠖鄶?shù)投資者的恐慌以及由此導(dǎo)致的價格大幅下跌。有時候就是這么簡單。當大多數(shù)投資者的本能反應(yīng)是按兵不動或賣出時，很可能需要的是做出買入的逆向投資決定。然而，這樣做從來都不容易，而2020年3月中旬是我經(jīng)歷過的最具挑戰(zhàn)性的環(huán)境之一。但關(guān)鍵是——正如Rudyard Kipling在《如果》（If）這首詩中所寫的——“當你周圍的人都失去理智時，你要保持頭腦清醒……”
你怎么能做到呢？
How Can You Do It?
我用前面幾頁描述這五次判斷，并不是為了沾沾自喜，而是要為討論個人如何對市場狀況做出有用的觀察而打點基礎(chǔ)。希望我們在度過生活時能從經(jīng)驗中學(xué)到教訓(xùn)。但要真正從中學(xué)習(xí)，我們有時必須退后一步，看看一整個系列的事件，并弄清楚以下：（a）發(fā)生了什么，（b）是否存在一種重復(fù)的模式，以及（c）我們可以從這種模式中學(xué)到什么教訓(xùn)？
偶爾地——也許每十年有那么一兩次——市場走得如此之高或如此之低，以至于采取行動的理由令人信服，而且正確的可能性很高。正如我兒子幫我意識到的那樣，我已經(jīng)識別出了其中五次，并且它們得到了回報。但如果在我的50年里試圖做50次市場判斷又會如何呢？……或者500年呢？根據(jù)定義，我對市場的判斷應(yīng)該會更靠近中間地帶——也許會高一點或低一點，但不會極端到能得出可靠結(jié)論。投資者在市場中做判斷的成功記錄很糟糕，因為即使他們關(guān)于資產(chǎn)價格過高判斷正確，但某樣?xùn)|西價格略微過高而繼續(xù)變得明顯更過高，然后變成一個嚴重的泡沫，是很容易的，反之亦然。事實上，假如我們能夠指望小的錯誤定價總能立即糾正，那么它們就永遠不會發(fā)展成我們不時看到的狂熱、泡沫和崩盤。
所以，一個關(guān)鍵是避免過于頻繁地做宏觀判斷。我可不想嘗試靠預(yù)測擲硬幣結(jié)果或算出一個賽季里每場橄欖球比賽中熱門一方是否能贏下分差來謀生。你得選準自己的位置——正如沃倫·巴菲特（Warren Buffett）說的——等待一個好打的慢球。大多數(shù)時候，戒掉嘗試不斷地進出于市場，你并不會有什么損失：你僅僅是參與到市場的長期趨勢，而這些通常是非常有利的。
我的讀者知道，我并不認為從宏觀經(jīng)濟預(yù)測中能做出持續(xù)盈利的市場判斷。我也不相信你僅僅通過分析公司報告就能戰(zhàn)勝市場。在這兩個問題上，正如Andrew說的，（見我2021年1月的備忘錄《有價值的東西》（Something of Value）），“輕易可得的關(guān)于過去和現(xiàn)在的定量數(shù)據(jù)”并不掌握通往卓越業(yè)績表現(xiàn)的秘訣，因為其對每個人都是可得的。
當市場處于極端的高位或低位時，要想對其未來業(yè)績表現(xiàn)獲得卓越觀點，基本要求在于了解當前狀況是什么造成的。每個人都可以學(xué)習(xí)經(jīng)濟學(xué)、金融學(xué)和會計學(xué)，并了解市場應(yīng)該如何運作。但卓越的投資成績來自于發(fā)掘利用事物應(yīng)該如何運作與現(xiàn)實世界中它們實際運作之間的差異。要做到這點，基本的輸入并不是經(jīng)濟數(shù)據(jù)或財務(wù)報表分析。關(guān)鍵在于理解當下盛行的投資者心理。
對我而言，一個人必須做的事情都歸入“測量市場溫度”的總標題之下。以下我將逐項列出最重要的組成部分：
顯然，在測量市場溫度時，還有很多需要應(yīng)對克服。在我看來，與計算機、金融數(shù)據(jù)或計算相比，更相關(guān)的是清晰的觀察以及對所見事務(wù)影響的評估。
我將進一步深入討論以下幾點：
關(guān)于模式識別：你可能已經(jīng)注意到，上述五次判斷中的第一個是在2000年做的，當時我已經(jīng)在投資行業(yè)工作了30多年。這是否意味著在那些早期年份里沒有高位和低位可發(fā)表評論的嗎？不，我認為這意味著我花了那么長時間才獲得洞察市場過度行為所需的洞見和經(jīng)驗。
最值得注意的是，盡管我在上面花了兩頁篇幅來描述《股權(quán)之死》中的嚴重錯誤，但你可能已經(jīng)注意到了，我并沒有說什么當這篇文章出現(xiàn)在1979年《商業(yè)周刊》時我就公開批評它。原因很簡單：我真的沒有。當時我在這一行大概才干了十年，所以（a）我沒有認識到這篇文章錯誤所需的經(jīng)驗，以及（b）我還沒有形成脫離人群并反抗其論點所需的非情緒化立場以及逆向投資的做法。我最多只能說，這些特質(zhì)的最終發(fā)展使我能夠在33年后當再次出現(xiàn)同樣的錯誤時得以捉住它。模式識別是我們所做工作中一個重要組成部分，但它似乎需要實地花時間——以及一些傷痕——而不僅僅是書本上的學(xué)習(xí)。
關(guān)于周期：在我的《周期：投資機會、風(fēng)險、態(tài)度與市場周期》（Mastering the Market Cycle）一書中，我對周期的定義不是一系列的上下波動，每個波動有規(guī)律地接著下一個——我相信這是通常的定義——而是一系列事件，每個事件導(dǎo)致下一個。這種因果關(guān)系是理解周期的關(guān)鍵。特別是，我認為經(jīng)濟、投資者心理以及市場因此最終在一個或另一個方向上走得太遠——它們變得過于積極或過于消極——然后它們最終會搖擺向中間適度（然后通常搖擺向相反方向上的過度）。因此，在我看來，這些周期最好被理解為源于“過度和修正”。忽略個別事件的細節(jié)，從這五次判斷的描述中可以清楚地看出，買入便宜貨的最佳機會源自過度消極的盛行心理，而以過高價格賣出的最佳機會起于過度樂觀主義。
宏觀判斷和橡樹資本文化
Macro Calls and the Oaktree Culture
說到市場判斷的話題，我想稍微點一下自我的備忘錄《知識的幻覺》（The Illusion of Knowledge）（2022年9月）發(fā)表以來反復(fù)收到的兩個問題，其討論了為什么我認為創(chuàng)造有益的宏觀預(yù)測是如此具挑戰(zhàn)性。如何將這些市場判斷融入到橡樹資本的投資方法中？以及我們?nèi)绾卧诓活A(yù)測宏觀背景的情況下，對公司、行業(yè)和證券做出“微觀預(yù)測”？
1995年，當Oaktree的四位聯(lián)合創(chuàng)始人和我決定成立一家新公司時，我們已經(jīng)在一起工作平均有9年了。為了提出一個可以指導(dǎo)新實體的投資理念，我們只需要反思一下到當時為止對我們有用的以及我們所相信的東西。這使我們寫下了描述我們?nèi)绾瓮顿Y的六條原則，而我們28年來一個字都沒有改過。
在這六條原則中，有兩條提出了關(guān)于宏觀判斷如何融入橡樹資本投資方法的問題：
其中的第一條怎么說呢？說你不基于宏觀預(yù)測進行投資很容易，這句話我也已經(jīng)說了數(shù)十年。但事實是，假如你是一個自下而上的投資者，你就會對未來的盈利和/或資產(chǎn)價值做出估計，而這些估計就必須基于對宏觀環(huán)境的假設(shè)。當然了，不考慮當時經(jīng)濟即將發(fā)生什么的話，你就無法預(yù)測一家企業(yè)在某一特定時期的業(yè)績。所以，那么，避免宏觀預(yù)測對我們意味著什么呢？我的回答如下：
所以我們的建模的確基于宏觀假設(shè)——這是必要的——但很少是那些大膽的而特異的或樂觀的假設(shè)。我們從不把投資決策基于我們（或任何人）可以預(yù)測未來的錯誤信念之上。因此，我們意識到，我們所追求的高于平均水平的成績，必須來自于我們從底層建立的洞見，而不是來自于我們在預(yù)測非同尋常的宏觀事件方面的卓越能力。
這里你可能會問，“備忘錄《滄海桑田變化》（Sea Change），以及其關(guān)于我們可能正在見證向一個完全不同的環(huán)境的轉(zhuǎn)變的斷言，又怎么說？”我的回答是，我對這篇備忘錄感覺良好，因為（a）它主要是對近期歷史的回顧，以及（b）圍繞2009-21年這段時期的不尋常性質(zhì)、其對投資結(jié)果的影響以及其不太可能重演的重要觀察。（我特別有把握地說，利率不會從這個點位再下降2000個基點。）雖然堅持指導(dǎo)原則很重要，但當真正的變化發(fā)生時，認識到并做出反應(yīng)也很重要。因此，我支持《滄海桑田變化》（Sea Change）（我在整個職業(yè)生涯中唯一一次表達這種觀點），作為對我標準做法的一次可接受的偏離。對我而言，滄海桑田變化的情況更多的是觀察和推理，而不是預(yù)測。
那么市場擇時呢？自從幾年前發(fā)展出我的風(fēng)險姿態(tài)框架以來，我已經(jīng)寫過很多次，每個投資者在大多數(shù)時候都應(yīng)該在他們正常的風(fēng)險姿態(tài)下操作，我指的是對他們而言是正確的進攻和防御之間的平衡。當環(huán)境迫切要求你改變這種平衡，而且你的判斷有很高可能性是正確的，這么做就是完全合理的，就像我討論過的五次判斷一樣。但這樣的情況很少見。
所以，我們保持在我們正常的平衡——在橡樹資本的情況意味著偏向于防御——除非迫不得已改變。但我們是愿意改變我們在進攻和防守之間的平衡的，而且我們在過去也成功做到了。事實上，我認為我的主要職責(zé)之一就是在任何時候都要考慮橡樹資本合適的平衡。
如果我們樂于改變我們的風(fēng)險姿態(tài)，那么當我們說“我們不是市場擇時者”時又是什么意思呢？對我來說，意味著如下：
說到過早買入這個話題，我想花一分鐘討論一個有趣的問題：哪個更糟糕，在頂部買入還是在底部賣出？對我來說答案很簡單：后者。如果你在后來被證明是一次市場頂部的時候買入，你將遭受一次向下的波動。不過這并不值得擔(dān)心，假如長期論點仍完好。而且，無論如何，下一個頂部通常比上一個頂部更高，這意味著你最終可能會領(lǐng)先。但如果你在一次市場底部賣出，你就會使這次向下波動成為永久性的，而且，更重要的是，你從一個持續(xù)上升的經(jīng)濟和市場自動扶梯上下來了——其已經(jīng)令許多長期投資者致富。這就是為什么我把在底部賣出描述為投資中的頭等大罪。
* * * ＊ ＊ ＊
思考宏觀環(huán)境以及它如何影響我們合適的風(fēng)險姿態(tài)，正屬于我們作為投資經(jīng)理的責(zé)任之內(nèi)。但底線是，在橡樹資本，我們以非常謙卑的態(tài)度對待這些事情，只有在環(huán)境令我們別無選擇的情況下，才會偏離我們的中性假設(shè)和正常行為。“50年五次”讓你對我們做市場擇時者的興趣程度有個概念。事實是，我們這么做時總猶豫不決。
2023年7月10日
溫試驗機介紹：
FL-GY微機控制高溫壓力測試試驗機是新型的環(huán)境力學(xué)測試設(shè)備，集成了FL試驗主機及高溫環(huán)境裝置、高溫試驗夾具及FULE測控系統(tǒng)等，專業(yè)用于材料的高溫壓力測試。試驗溫度可到1200度、1400度或1600度等以及更高高度可定制，滿足ASTM、ISO、GB、JIS、DIN等試驗標準要求。
試驗機標準：Q/FL-2019《計算機控制高溫壓力試驗方法標準》；
試驗標準：國內(nèi)外常用標準；
主要技術(shù)規(guī)格參數(shù)：
1.規(guī)格型號：FL4504GY，F(xiàn)L5105GY，F(xiàn)L5305GY；
2.額定試驗力：0-50KN，0-100KN，0-300KN；
3.試驗機精準度等級：1級/0.5級；
4.試驗力測量范圍：0.2%-100%FS；
5.試驗力示值相對誤差：示值的±1%/示值的±0.5%；
6.試驗溫度范圍：0~350℃、0-500℃、0-1200℃、0-1400℃等；
7.測溫精度：3~5℃；
8.加熱速度：快速加熱；
9.速度精度：示值的±1%/示值的±0.5%；
10.高溫夾具：馥勒專業(yè)的高溫壓力試驗夾具；
11.高溫試驗部分：FLWK500高溫爐裝置、FLWK1200高溫爐、FLWK1400高溫試驗爐；
12.試驗附件選擇：高溫變形測量裝置、高溫引伸計等
13.試驗機特征：
FL-GY微機控制高溫壓力測試試驗機采用先進的測控系統(tǒng)，多通道數(shù)字采集，高頻率采集試驗結(jié)果更加真實，數(shù)據(jù)處理準確、操作簡單、使用維護方便。可實現(xiàn)力、變形、位移三閉環(huán)全數(shù)字控制，多重保護：具有過載、過流、過壓、欠壓，過速、限位等多種安全保護方式。